01 “景深”视角

中国寿险业正在经历一次深层结构调整。

监管政策密集出台，使行业发展逻辑发生方向性变化。从营销渠道的“报行合一”改革，到长期利率下行背景下的产品定价与负债管理的重塑，再到养老、健康等长期金融领域政策的不断加码。行业整体正从过去十余年的规模扩张阶段，向更加依赖以高质量发展为宗旨的中长期经营质量阶段转轨。

在这样的背景下，今年以来寿险公司的业绩表现，呈现出一种分化且具有结构性的特征。上市险企普遍实现盈利改善，部分公司新业务价值维持两位数增长，利润端受到资本市场阶段性回暖的正向带动。

但深入拆解便会发现，不少公司的增长，仍带有明显的短期驱动特征。

新单保费的高增部分，依赖预定利率下调前的产品停售前置需求释放；部分机构的利润弹性，仍高度取决于权益市场的阶段性行情，呈现出典型的周期跟随特征。这意味着行业增长并未完全摆脱“靠天吃饭”的路径。

也正因如此，那些在市场波动中依然保持节奏稳定、增长来源更具内生性的机构，成为观察行业深度转型的重要窗口。

今年三季度，多家中大型寿险公司延续了年初以来的稳健态势。以合资险企群体为例，由于其资产配置较为体系化、负债端更注重期缴业务，以及运营管理机制相对灵活，其业绩的波动性普遍更低。

在这类公司之中，中信保诚人寿前三季度实现保险业务收入278.3亿元，同比增长17%；净利润31.4亿元，综合偿付能力充足率215%、核心偿付能力充足率110%，保持在较高区间。其表现并非行业中的“爆发式”样本，但与同类公司一起，构成了寿险行业“稳健增长阵营”的一个典型切片。

这种稳定性，与近年来行业讨论较多的“景深”视角高度契合。

“景深”一词，出自“黑天鹅理论”提出者塔勒布的学生与合作伙伴、美国著名对冲基金经理马克・斯皮茨纳格尔（Mark Spitznagel）所著《资本的秩序》。其并非简单地强调长期主义，而是强调每一个当期经营决策与长期路径之间的连续性。

在利率下行、代理人队伍收缩、市场波动频繁的环境中，寿险公司比以往更需要跨期经营的能力。正是在这个意义上，以中信保诚人寿为代表的一批机构的表现，成为观察行业价值化转型的一种现实参照。

02 资产端：从“靠天吃饭”到构建体系化能力

如果说过去多年，资产端收益更多取决于市场行情，那么在利率下行趋势确立后，资产管理能力的重要性则被显著放大。

今年以来，寿险公司的资产配置大致形成两类路径：一类提高FVTPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益）账户资产占比，希望在结构化行情中获得更高的阶段性弹性；另一类则维持更稳健的风格，通过提升OCI类（其他综合收益）高股息权益资产的占比，以现金流稳定性对冲市场不确定性，更重视与负债端久期的配合。

后一类策略，在合资险企以及部分中型险企中较为常见。业内人士普遍认为，这类“稳健配置”并不是保守，而是一种对资产负债匹配逻辑的回归。

在新会计准则下，当期利润对市场波动更加敏感，稳定性更能反映一家寿险公司的基本面质量。在这一策略阵营中，一批具有股东协同优势的保险公司表现较为突出。

背靠大型金控集团的险企可以共享更完整的产业链研究能力；而带有国际资管背景的合资险企，则更强调投资研究体系、风控手段和资产负债联动的协同。

中信保诚人寿属于后一类的典型代表，股东结构使其能够在本土市场洞察与国际资产配置经验之间形成融合。

这一套以体系化研究、跨周期风控和多资产配置框架为核心的投资方法，也正成为寿险资金应对新环境的重要手段。

11月13日，“来自未来的好消息——趋势大会”上，中信保诚人寿资管公司相关负责人在分享中提到，低利率与高波动并存的市场环境下，投资策略应回归本质，坚持以“体系投资”为核心，通过科学配置与风控寻求收益与风险的动态平衡，AI技术与资管业务的融合将成为行业进化的重要方向。

从行业实践来看，保险资金向科技、绿色、养老等中长期产业主题配置的趋势也在加强。部分险企通过与科技企业合作，提升数据与风控能力来应对资产端不确定性，加大绿色投资力度；今年监管对长期资金入市的政策持续加码，也让“资产端稳健”与“长期资本”之间的联动变得更为紧密。

这些变化，在包括中信保诚在内的多家公司资产结构中均有体现，成为今年行业资产端“共性特征”之一。

03 负债端：价值化成为行业共识

相比资产端的稳健，寿险公司负债端的转型更加复杂，也更具决定性。

过去行业依赖扩员、拼规模的增长方式已难以为继，利率环境、监管政策与市场结构的变化，让“价值化经营”成为行业的共识性方向。

过去二十年，中国寿险业经历了规模快速扩张的黄金时代，但也积累了产品同质化、渠道粗放化、盈利波动化等诸多问题。2023年以来的行业深度调整，本质上是对过往发展模式的修正。

进入2025年，寿险业的竞争逻辑开启新一轮重构。利差空间的收窄、代理人渠道的收缩，以及新会计准则下利润确认的滞后效应，使行业告别了“拼规模”的旧周期。

依赖扩员、拼保费、靠投资反弹拉利润的增长模式，失去了惯性。各家险企不得不面对一个新的问题：在没有高利差、没有“简单粗暴”规模红利的环境下，增长从何而来？

从行业实践来看，负债端结构性优化成为共性选择。

今年以来，多家寿险公司主动调整业务结构，提升期缴业务权重，加强健康、养老等长期保障型产品布局，同时在渠道管理上更强调客户经营而非粗放扩张。

在合资险企群体中，这一趋势体现得尤为明显。例如友邦中国、中美联泰大都会人寿等机构，在人才培养、客户经营体系、产品结构调整等方面节奏较快。

中信保诚人寿近年的调整路线，与这一群体的思路相近，其负债端的改善也更符合合资险企所普遍采用的价值化路径。

此外，“保险+服务”正在成为寿险价值化的第二增长曲线。

太保在养老与长期护理领域持续投入，国寿在康养项目上加大力度，几家大型险企都在尝试构建类似生态。中信保诚人寿推出的“康养育富”体系，也属于这一行业方向中的一员。

这并非是单一公司的差异化动作，行业在探索“场景化价值”上的共同趋势已然十分鲜明。

更值得关注的是，中型险企在负债端价值化方面展现出越来越强的执行力。

一些机构因组织架构更轻、决策链条更短，使其在渠道调整、产品迭代和客户经营体系建设上具有灵活性。这一特征在今年行业数家公司业绩表现中逐渐显现，正在改变过去“价值化等于头部公司优势”的认知。

从行业视角看，负债端利润质量的提升已经成为决定企业长期竞争力的核心变量。在投资端不确定性仍然存在的背景下，该趋势尤为突出。

无论是大型险企还是合资险企，均在这一方向上展开调整，而类似中信保诚人寿的路径，正是这一趋势的一个代表性切面。

2025年，寿险行业面临的共性挑战一再“上强度”。

利率下行抬高了负债成本，监管改革要求公司在风控和经营上更具专业性，渠道变革迫使企业重新审视增长方式。

在这样的环境中，最为考验寿险公司核心竞争力的，不再是单一年份的保费规模或利润表现，而是能否通过资产负债联动、业务结构优化和生态服务建设，形成跨周期的经营能力。

从行业今年的表现看，无论是大型险企还是合资险企，一批机构已经在这条路径上形成共识。资产端稳健、负债端价值化、生态化服务布局，是当前行业最值得观察的三条主线。

在这一趋势中，部分机构的实践为行业提供了可参考方向，虽然未必具有普适性，但其共同特征体现了寿险价值化转型的核心命题：

稳定增长本身就是一种能力，而跨期经营的韧性，将成为未来竞争格局中的关键。

对于整个行业而言，回归保障本源、构建以价值创造为驱动的增长模式，才是寿险业未来高质量发展的真正着力点。那些在波动中保持定力、能够以长期视角经营业务的企业，将在新的行业周期里获得更大的发展空间，也将是未来十年中国寿险业核心Alpha之源。