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特心疼苏宁易购(SZ:002024)近30万的股东，坚守这么个十一年不涨的公司，真的需要非凡的毅力。然而，有时候坚韧的毅力并不能换来回报，特别是在看错了未来的时候。

注：除了2015的“人造牛市”有所突破，2007年以来的十一载，苏宁始终处于震荡状态。

10月底苏宁易购发三季报，有朋友问我这家公司怎么样，一直没来得及看，这两天得空看了下，感觉一般。

2018年1-9月苏宁易购收入1730亿元，归母净利润为61亿元，虽然净利润率3.5%低了点，但好歹还是赚钱的。不过再仔细一看，我的天…

利润都是纸上的，大部分是“持有金融资产的价值变动”，其实扣非后盈利变亏损了，亏了2亿多。数据再往回看四年，一直到2014年都是扣非后盈利转亏损。

每年千亿收入，但没有利润，可以说这是家瞎忙活的公司。

而且是一家大A很追捧的、不计回报拿钱给它浪的、瞎忙活的公司，不信你往下看。

苏宁自2004年以来，分别从A股拿了六次钱：2014年的IPO，2006年、2008年、2009年、2012年、2016年的定向增发——共410.26亿元。

这期间（上市的14年里）累计分红52.38亿元。

是的，苏宁用52.38亿元，从A股换走了410.26亿元，大部分的股东是没赚到钱的（从股东户数能看到，真正在股价上获利的，只有2006年早期1万多投资者；后来十一年震荡期，股东户数3万最多到66万，现在28万户，基本都是零和博弈状态）。

当然，我并不是说钱被像贾跃亭那样的人搞走了，出了道德方面的问题。那问题出在哪？钱呢，分红和募资之间357.43亿元去哪了？

2004年-2018年Q3，苏宁经营活动产生现金流净额（净利润加减非现金项目）150.62亿元，构建固定资产和无形资产和其他长期投资支付了470.76亿元。简单的来说，做生意收到的现金，减去维持这门生意所花掉的现金，一共支出320.14亿元。

还能说啥？

为什么苏宁发展的这么一般？这里面有四个原因。

首先是苏宁这些年的发展，只做大了规模，但没有做强。

2004年，苏宁有收入91.07亿元（这里面还有加盟店贡献的收入），经营面积37.53万平，坪效2.43万元。2017年，苏宁披露了家电3C店、母婴店、苏宁易购直营店的坪效数据，都不到2万。

自身的效率没有提高，还面临着双面的挤压。

线上京东的挤压，这个不用多说。两家点对点干家电3C，同行是冤家，刘强东和张近东没少在网上打嘴炮。

线下呢，则有新零售的挤压，特别是小米。

小米坪效20万以上，周转率吓死人，苏宁坪效才不到2万。

除了上面三点，其实还有更深层次的因素：除极少数优秀者，大部分线下零售都是给地主爷打工。

不赚钱的苏宁，每年都要交很多租子，其销售、管理费用中的租赁费：

2017年56.49亿元；2016年55.85亿元；2015年55.25亿元；2014年50.25亿元……

做线下零售的，真的伤不起。但换句话说，能把线下零售做好的都是极优秀的公司，举几个例子：

小米投资+孵化的生态链模式，对各行各业的效率极大的改进，所以获得了成功；

安踏在强大渠道基础上，买韩、意、加等国品牌，“全球资源嫁接中国动力”；

优衣库有点像C2M的快速响应机制，对产品和市场的把控是无敌的。

归根结底，物质匮乏的时代啥都能卖出去赚钱，万物过剩的时代从根本上提升改进行业的效率才能赚钱。

所以？

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