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2018年10月31日，爱奇艺(NASDAQ:IQ)公布了第三季度财报，爱奇艺三季度总收入为 69亿元人民币（约合10亿美元），同比增长48%。

由于《延禧攻略》等IP爆款的不断输出，付费用户快速增长。爱奇艺第一次实现收入结构转变。本季度，会员收入为29亿元人民币 ，首次超越广告收入24亿元，成为爱奇艺第一大收入来源。

瑞士信贷分析师Thomas Chong在财报发布后将爱奇艺的评级从中性上调至跑赢大市，认为爱奇艺的用户数量明年仍有可能大幅增加。Spin-Off Research将爱奇艺ADR评级从持有上调至买入，目标价从30美元上调至32美元。

爱奇艺的发展路线与美国最大的流媒体视频平台Netflix(NASDAQ:NFLX)有着很多相似之处，通过对于独特优质IP内容的投资，拉动会员数增长和营收大幅增长，保证企业的持续性增长。

单季度会员量增长近Netflix两倍，收入首超广告收入

熟悉流媒体行业的投资者知道，在获取版权和许可证以及创建自制IP内容方面都需要投入大量资金。对于Netflix和爱奇艺，这些支出都是对资产的投资，这些资产有助于吸引新用户，同时保留现有用户，形成良性循环。

截至2018年9月底，爱奇艺的订阅会员总计8070万，其中付费会员占比超过98%。

爱奇艺的付费会员占比已经超越了Netflix。Netflix 在10月16日披露了其第三季度财报，数据显示Netflix全球总订阅规模达到1.37亿，其中付费会员占比超过95%。

爱奇艺不仅在付费用户占比上超越了Netflix，并且在三季度爱奇艺会员规模较上一季度增长了1350万，增长数量接近Netflix的两倍。

快速提升的会员规模以及极高的付费用户转化率，大幅度地提升了爱奇艺的会员服务收入。

第三季度，爱奇艺的会员服务收入为人民币 29亿元（约合 4.153亿 美元），同比增长78%，占总营收的41.3％。广告收入 24亿元，占总营收的34.6％。

爱奇艺强劲的会员数量和收入增势，也显示出了中国视频付费业务处在更为迅猛发展周期中，并且增长空间巨大。

从市场大情况来看，今年中国互联网用户对内容付费，包括视频，知识付费的增长和未来的潜力超过了大部分人预期，相信明年的市场表现也会更乐观。

从视频月费价格上看，每月20元的费用这只相当于Netflix每月平均8.66美元的三分之一。

由于每位会员的支出较低，占据消费者娱乐支出极其微弱部分，从国民对内容消费水平来看，具有很大的上升空间。

在会员服务收入和广告收入之外，爱奇艺的从自制内容分发上的营收也达到了220%的增长。

爱奇艺在会员内容运营、跨生态合作等领域展开了更多尝试。例如逐步规模化会员一次性看全集的排播模式；延续与京东开展联合会员计划，持续与运营商和商业银行保持紧密合作的基础上，与新的在线服务提供商达成合作。

追求创新的爱奇艺也与近日宣布将开创专业竖屏内容，龚宇认为，这是整体市场趋势，我们会尝试使用竖屏拍摄专业PGC的内容，在吸引用户付费和广告方面看看是否有更多空间。

快速增加用户数的办法依然是制作好的内容。会员收入增长的背后是爱奇艺对于独特优质IP内容的持续投资。

低成本大制作投资独特IP，加宽加高护城河

内容组合是流媒体视频平台最重要的护城河。在这个“内容为王”的竞赛中，独特的IP对于付费用户的转换是至关重要的。

龚宇在分析师电话会议上表示，今年夏天以来，内容成本付费方面，电视台热播剧内容的采购价格明显下降了，但是由于播出滞后6-18个月的原因，所以内容成本的下降情况在明年显现出来会比较有限。长期来看，采购内容的成本肯定是得到控制了，不会像过去几年那样疯狂增长。 

对于爱奇艺来讲，用户收费模式非常重要，这时候不是剧越长越好，而是说要有很高的品质，美剧模式的“海豚计划”产生的剧《悍城》就是典型案例，可以吸引用户付费，成本又可控。

2018年第三季度，爱奇艺播出了《延禧攻略》《中国新说唱》《天盛长歌》《奇葩说》第五季《向往的生活》《中国好声音》《芸汐传》等热门内容，促使其会员规模快速提升。

爱奇艺的内容大致分为版权内容、自制剧/综艺以及PGC内容。爱奇艺在内容组合上的优势在于，通过剧集、电影、综艺及分账网剧，涵盖头部 PPC 内容、中长尾 PGC 内容以及用户上传的个性化 UGC 内容，构建了完整的内容组合，满足用户多样化需求。

爱奇艺参与出品的自制剧数量也处于行业领先。爱奇艺通过垂直、细分、年轻化领域的挖掘，已形成独特的自制综艺内容矩阵，系列化头部 IP 商业价值与品牌价值凸显。

在头部版权内容和自制内容之外，爱奇艺还通过 PGC 模式，补充公司中长尾内容，强化与上游制作方合作，降低内容投入风险的重要手段。

在爱奇艺于10月份举行的上海年度“iJOY”会议上，宣布计划在2019年推出超过200个新节目，包括戏剧，电影，综艺节目，动画，漫画和直播节目。

超过200个新节目的计划预示着爱奇艺的快节奏。

伴随着内容矩阵的形成，2018年第三季度，内容成本总营收占比87%。 换句话说，公司在2018年第二季度收到的每10元营收中，有8.7元用于生产优质内容。虽然投入大，但是通过头部版权节目的超强采买判断能力和高品质自制剧/综艺等战略投入，公司内容投入和资金使用效率高，单用户内容成本更低。

2015-2017 年，爱奇艺的内容成本分别为 37、75和126亿元，相比较于腾讯视频2016-2017年的90/230-250亿元，以及优酷2016年的70-80亿元。

三大平台之间横向对比看，爱奇艺每年投入的内容资金体量及内容成本均低于腾讯视频与优酷视频，即使用了更少的资金达到了更好的经营效果，体现出公司在内容投入上的高效率。

爱奇艺估值被低估，长期增长空间巨大

用户付费和广告是流媒体视频平台最重要的收入来源，因此对于视频流媒体公司的估值需要考虑总用户数的大小，以及用户付费率。

目前美国家庭数共 1.26 亿，Netflix 在美国的渗透率为43.7%，付费会员数量仍有一定增长空间，Netflix 管理层预期美国付费用户数区间为 6000 万-9000万。

对比之下，目前中国家庭数量约 4.5 亿。截止 2018 年 9月，爱奇艺最新付费用户数分别为 7909 万，渗透率为 17.6%。

仅市场规模就是Netflix的3.5倍的爱奇艺，其市值却约为Netflix 1246亿美元市值的十分之一，不到157亿美元。

从成长空间上来看，这是否意味着爱奇艺被严重低估了？

如果我们假设爱奇艺的付费率也达到43.7%，这意味着爱奇艺最新付费用户数增长148%，达到1.96亿，超越Netflix的1.3亿。

这和瑞士信贷分析师Thomas Chong的分析相符。在财报发布后 Chong将爱奇艺的评级从中性上调至跑赢大市，认为爱奇艺的用户数量明年仍有可能大幅增加。“爱奇艺付费会员用户的增长潜力是巨大的，预计到2019年将达到1.25亿，这意味着用户净增长约3800万。”

第三季度，爱奇艺的总营收同比增长48%，付费用户同比增长19.5%。如果爱奇艺的付费用户数增长148%，这意味着营收增长264%。

可见，爱奇艺是一个处于高增长、高景气的细分子行业头部企业，而且在通过对于IP的投资加宽其护城河。会员规模的高速增长使得爱奇艺在未来可以依靠边际效益来拉动利润的大幅提升。

不过，更多节目意味着更多的内容成本。即使爱奇艺以低于其国内竞争对手的成本制作其节目，它仍然有待观察其或整体市场是否能得到有效控制。

但长期看增长空间较大，最近股价下跌是市场对中概股的预期过低而导致，因而制造了买入机会。Spin-Off Research也将爱奇艺ADR评级从持有上调至买入，目标价从30美元上调至32美元。此前，在覆盖爱奇艺的券商中，有7家为买入评级，5家为持有评级，0家为卖出评级。

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