基本情况

主营业务：食醋、料酒等调味品的生产销售。根据2018年中报，具体业务上面的利润占比为：醋占78%（其中高端醋占比19%）、料酒占了8.34%、其他各项（酱菜调味品等）占14%左右。具体产品如下：

行业地位：食用醋方面，恒顺根据2017年的销量来看市场占比为4%左右，排名第一，不过并不巩固，整个食用醋市场是个极其分散的市场竞争态势，前4大企业全国市场占比也才14%左右。

市场集中度上来看，食用醋行业远不及酱油类（海天占比为16%）、和腌菜类（涪陵榨菜15%），有突出的龙头，市场竞争结构相对清晰。食用醋领域全国有6000家的厂家，没有一个全国性质的优势级别龙头。

料酒行业，恒顺目前排名市场第三，不过这一块的增速每年超过12%。

上下游：镇江醋的上游是糯米等原材料，下游是全国60多万家经销商。

最新财务基本数据：2017年、2018年上半年营业收入为15.42亿、8.05亿，同比增长6.52%、9.71%，扣非后归母净利润为1.81亿，1.02亿，同比增长为15.69%，22.01%。

最近几年扣非净利润增长还算比较平稳。

护城河及成长性 

1 公司所在的调味品行业有一定的护城河，毕竟消费者对于口味的记忆不太容易变化，所以我们从公司业绩上也看到，稳中有进，只要不是食品安全问题，消费者用惯了很少更换品牌。

2 公司作为全国目前食用醋行业排名第一的龙头，在华东地区的收入占了49%，与其镇江的地理位置还是很匹配的，区域性的形成局部的优势，竞争对手不太好往华东优势区域攻。

但是区域优势，也同样是竞争对手的优势，而且各地消费者的口味有差异，如果不满足当地消费的口味偏好，很难对区域龙头构成威胁。这一点我们从酱油竞争格局也可以看到，除了海天味业(SH:603288)是全国性的品牌外，其他的李锦记、六月鲜等都是区域龙头，而且在所属的区域地位都很高，海天想要取代存量市场，难度非常高。

3 成长性上，2017年食醋产量约为330万吨，同比增长了5%。约为酱油的三分之一，这里面很大的原因是源于食醋市场没有一个全国新性的品牌去推广打市场。

消费者对于食用醋的感觉还是蘸料居多，做饭炒菜的时候，用酱油的场景要远多于用醋的，其实醋还是有很多消费场景（比如消毒效果）没有被消费者挖掘出来；或者，没有商家主动引导消费者挖掘出醋的使用场景和菜品，这一点应该是制约整个行业的问题。

下一步最好有龙头企业开始做这方面的建设才能看到行业打开想象力，恒顺作为食用醋行业的唯一上市公司，应该肩负起推广的责任。

同为东亚国家，日本的人均食用醋的用量达到我们的1.4倍，对于这种生活常规的消费品，不存在经济发展水平的问题，只能说是在食用时候没有被完全开发出来。

并且，酱油相比于醋，最大的优势在于，人是不能缺盐的，有时候做饭炒菜用酱油替代食盐，但是醋并不一定成了必须的调味料，而且如果相关厨师或者家庭烹饪没有用醋的习惯，则很难扩充需求，从而，这个行业的增长性受到了制约，只能说增量不明显，存量格局下竞争难度不小。

风险点

从公司作为一个百年的品牌，居然只有这个市值和市占率来看，其渠道和品牌推广真的没有做的很高，与同为调味品的海天等差距太大，这也是为什么市场占比才4%的原意。

渠道上，海天全国有近500万个网点，恒顺才60万个，海天的销售人员比生产人员都多，而恒顺的销售人员才占了生产人员的一半，大众消费品渠道为王，海天几乎卖到了全国的任何一个省份，而且下沉的很好，恒顺作为醋业龙头，却没有看到其渠道铺设的优势，这也是市值可以相差了数量级的原因。

恒顺员工总数是2631人，海天是4591人，恒顺的2017年营业收入是15亿，海天是145亿，恒顺总市值是82亿，海天总市值在2000亿多，就算醋：酱油的生产比例为1:3，无论从人均营收产出，还是营收方面，这个差距要远远高于行业之间的硬性差距。那这个差距，就不能光用行业属性来解释了。

根本上，销售渠道的铺设上面不足，品牌建设上面也没有在区域完全形成垄断的竞争，导致这些年虽为龙头，但是有些不温不火，股价也是看出来没有巨大的行情。

主要矛盾及关注跟踪点

股价方面，2015年股灾后，公司股价在一个箱体里面走了3年了，并且当前的股价已经达到了箱体的上沿，而且还是在整个大行情不佳的情况下。如果大的A股行情转变风格，突破箱体轻而易举。

同行业的海天味业与中炬高新，今年都创了新高，恒顺醋业如果经营上没太大问题，在行情转暖时候，不排除突破箱体向上攻新高的诉求。

下一步还要关注公司未来几年的营收及利润增速，和品牌渠道铺设计划，想要成为全国性龙头，没个三年很难实现。

安全边际

根据卖方一致的2018年EPS（每股收益）预期0.35，如果只给个25倍的话（行业平均估值有35倍），8.75元，目前股价并不算安全。

PS:文章图片来源于公司财报及券商研报，探讨股票仅仅是个人观点分享，不构成买卖建议。

作者在雪球设有同名个人专栏