贵州茅台（(SH:600519)），中国A股最耀眼的那颗星。

茅台上市是2001-08-27，董事长李保芳，没什么印象，当然没有董小姐的名气大，首日开盘价是34.51元，中间高送转不多，累计也就是翻倍吧，现在股票价格644元，17年时间，不计算分红，投资本金增加37倍。

从十年前开始计算，08年底茅台的净资产是112亿，预计到今年年底能达到1000亿，十年时间增加了9倍，几乎和格力电器(SZ:000651)相同，这个很厉害了，规模的扩张也能代表在行业中的地位。

贵州茅台08年底的价格是108.7元，当时每股净资产是11.91元，PB（市净率）9.13，加权ROE（净资产收益率）39.01%，第一次看到接近40%的ROE，真牛。

贵州茅台09年底的价格是169.82元，当时每股净资产是15.33元，PB11.1，加权ROE33.55%，超过10的PB。

贵州茅台10年底的价格是183.92元，当时每股净资产是19.49元，PB9.44，加权ROE30.91%，即使PB下降，股价也是上涨的。

贵州茅台11年底的价格是193.3元，当时每股净资产是24.07元，PB8.05，加权ROE40.39%，ROE超过40%了。

贵州茅台12年底的价格是209元，当时每股净资产是32.89元，PB6.35，加权ROE45.00%，可以看到即使PB估值大幅度下降，但是在高ROE的推动下，股价也居然没降反升。

贵州茅台13年底的价格是128.38元，当时每股净资产是41.05元，PB3.12，加权ROE39.43%，13年的故事我们都知道，反腐，茅台就从6PB跌到了3PB，而ROE还是保持着将近40%，所以，中国股市长期一定符合净资产和ROE，但是短期，一年两年之内影响最大的还是情绪。

贵州茅台14年底的价格是189.62元，当时每股净资产是46.79元，PB4.05，加权ROE31.96%。

贵州茅台15年底的价格是218.19元，当时每股净资产是50.89元，PB4.29，加权ROE26.23%，这年有个10送1股，所以每股净资产增加比较少。

贵州茅台16年底的价格是334.15元，当时每股净资产是58.03元，PB5.76，加权ROE24.44%，业绩连续四年下滑，PB和股价却连续四年上升。

贵州茅台17年底的价格是697.49元，当时每股净资产是72.77元，PB9.58，加权ROE32.95%。

截止今天茅台的价格是644，市净率8.66PB，每股净资产74.35元。

茅台的价格变化和PB变化非常的有含义，从08年开始买入持有茅台的老股民是痛苦的，09、10、11、12，每年茅台都只涨10块钱左右，然后，咵，在13年大跌了38%，几乎腰斩。

而13年买入茅台的同志们就幸福了，每年都百分之四十五十的涨幅，17年更是直接翻番。这里面其实有个很深刻的问题，为什么在11年、12年茅台ROE突破40的时候对应的PB是8.05和6.35，而在13、14、15、16连续四年ROE连年下跌的背景下，PB却可以逐渐走高，要知道，隔壁的民生银行(SH:600016)也是从13年连续4年ROE逐年下跌，PB也是逐年下跌，股价更是跌的他妈妈都不认识他了。

OK，我们先看看贵州茅台和格力电器还有招商银行(SH:600036)的数据对比图：

没有对比就没有伤害，从这张数据对比图，重点看08-10年和13-16年这两个阶段，再加上我以前做的大量数据统计，得出一个近乎可怕的真相，就是：

PB的涨跌和ROE涨跌根本就不存在必然性

或者说：

ROE变化根本不能决定PB变化

过去十年，他们三个PB和ROE的变化没有对应性，但是PB对于大盘指数的对应性很强，或者可以说，个股的估值是和股市整体呈现对应关系的，大盘跌，个股也会跌，大盘涨，个股也会涨，好吧，这仿佛是一个没什么用的结论。

不过，ROE也有一定的作用，同行业之内，长期ROE高的会拥有更高的PB，而不同的行业之间的PB差，并不完全取决于业绩，更多的取决于预期，而且不是那种短期内可以预见的预期，比如招行现在的价格已经反映了他2018年漂亮的年报，这种预期给出的定价是基于那种对于完全不能预测的未来的预测做出的。

简单说，今天我们之所以给与茅台8.66PB的估值，并不是基于他18年的业绩会好，因为18年业绩一定会好，而是我们觉得茅台在19年、20年、甚至21年的业绩也会好，所以才是8.66PB，而所有超过一年以上的预测都是运气而已。

本文首发于作者在雪球的个人专栏。