周末翻了两份“难看”的报告，竟让我对神州租车(HK:00699)的未来有了几分期待。

一份《神州租车2017年财报》，首页显示“主业停滞，净利下滑”；

一份《神州优车2017年业绩预告》，预亏“几个小目标”。

你内心OS是不是这样，“业绩这么战五渣，还要看好，莫非是疯逑了？”——先别下结论，看完全文之后，结局要么是你把我送进康宁医院，要么是我为你捡到一只好股票。

为方便后续阅读，贴一张股权、业务简图，两者通过线条相连处为交叉持股或关联交易：

01

“专车”砸出来的坑

2014年的神州是租车领域的“中国神车”，其租赁收入中80.1%收入来自个人短租（90天内），16.3%收入来自企业长租。

神州租车每年增速达到30%以上，眼见它的市占率5%、6%、7%蹭蹭蹭的往上提。

随后的2015年，网约车风口到来，神州租车也迎来了一道坎。

当年1月28日，关联公司神州专车（租赁神州租车的汽车）在全国60座大城市同步上线，与行业内的另一家公司，打响轰轰烈烈的补贴大战。

到如今 “阶段性”结果（最终的胜负，可能要等到无人驾驶技术成熟才见分晓）：神州专车战略收缩，专注于高端网约车。

这一个收缩，等于是给神州租车砸了个坑，后者有点难受。文首第一张图显示，2017年神州租车的车队租赁业务下滑42%，这几乎让其整体的租赁业务毫无增长。

但表象之中往往隐藏着机会。

02

至暗时刻已经过去？

我注意到，神州租车2017年财报中，全年租赁专车的车辆大幅下滑：

车队租赁2016财年2.433万辆、2017年Q1为2.176万辆、2017年Q2为1.616万辆、2017年Q3为1.117万辆、2017年Q4为1.311万辆。

但有一个细节不可忽视，2017年Q3、Q4之间，车队租赁的车辆有一个回升。这说明什么，看过《大时代》的朋友肯定要说，什么都说明不了，只不过是技术性调整。

是的，假如神州专车继续收缩阵线，车队租赁小幅回升当然只是技术性调整，可情况并不是这样。

神州专车的车队会稳定甚至增长，原因是它已经开始盈利了（严格来说是母公司神州优车盈利）！不可思议吧，上一年神州优车还巨亏36.69亿。是的，真的盈利了：

神州优车2017年H1亏损4.99亿元，而全年亏损收窄为2.6亿-3.4亿，这说明下半年盈利1.59亿-2.39亿。

钱包告诉我（坐神州专车上下班，最高峰是两周1000块就没了），只要摒弃“充多少补贴多少”的战术，挣钱真的很容易。毕竟车费覆盖司机工资、油钱和折旧的问题还是不大的。

最坏的时刻已经过去，只要专车企稳，个人短租业务自然会拉动业绩。那么，神州专车砸出来的，未尝不是一个黄金坑？

03

个人汽车租赁的黄金年代

据艾瑞咨询《2017年中国租车行业研究报告》显示，2012年至2019年，中国租车行业CAGR（复合增长率）将达到17.7%，市场还有很大的向上空间。

以美国市场为参照，你看看这么几个数据。

2016年中国汽车保有量1.79亿辆，而驾驶员有3.1亿人。同期，美国汽车保有量2.5亿辆，而美国总人口才3.2亿人；

 

中国市场暂时以长租市场为主，短租不足30%，而美国25天以内的短租占70%-90%。

从保有量看，中国的汽车需求有很大一部分未满足；从汽车租赁结构看，短租还有极大的空间。中国租车行业将迎来黄金发展时期，这也是神州租车的黄金年代。

如是背景之下，神州租车的个人汽车租赁业务，又开始新一轮的扩张，2017年：

覆盖城市从年初93个，提升到117个，增加了24个；

车辆从6.295万辆，提升到7.991万辆，增加了1.696万辆；

这期间，租赁天数同比增长64%，车辆利用率上升9个点至创新高66.7%。

2018年神州租车的脚步不会停下，除此之外，还将于Q2在全国上线“汽车分时共享服务”，进一步提高车辆利用率，提高盈利能力。

随着业绩的改善，市场预期也会有一定的修正。

04

偏见总会消弭

自从被乐视伤过后，很多二级市场投资者是“一朝被蛇咬、十年怕井绳”，他们有几个特点：

言必称关联交易；

开口闭口互联网平台思维，重资产模式必败；

不骂“烧钱”无以显示自己超前预见性。 

而很“不幸”，神州租车也或多或少的沾了边——租车业务和专车业务的关联交易；神州租车的重资产模式、神州专车的重运营模式；专车的补贴大战疯狂烧钱。

投资是一种很奇妙的事，大多数人的想法常常是集体错误。

试问，存在关联交易的公司股价就不涨？

抱着这种想法，你肯定错过了吉利和长城这两只牛股，前者转移研发费用，后者转移零部件成本。

神州租车和神州优车（2017下半年）双双盈利，再说关联交易转移亏损就牵强了。都是公众公司，各自都要对股东负责，没法轻易无视公允价值交易的。

关联交易要辩证的看，公司运营模式也是。三十年河东三十年河西，从阿里开始，互联网平台模式火了十年，但这一年还不是开始拉拢收买线下重资产零售？

反正单看神州租车的商业模式，绝对跑的通。你合计合计，七八折买车，扣除折旧之后车能平价卖、甚至溢价卖（2017Q4二手车成本销售额比为99%）。算上其它的人力、店面成本，租车仍是一笔好生意。

举个栗子：

神州租车APP上的雪佛兰新科鲁兹原价大概12.5万元，一般用两年半到三年就卖了。

因为是平价卖，按直线法每年折旧也就每年(9.3-7.23)/9.3/2.5=9%（平均采购价9.3万/辆，平均卖价7.23万/辆），每天的折旧费30.8元，算上66.7%汽车利用率，每天折旧费修正为46元，而神州租车APP上这辆车每天租金是194元，盈利十拿九稳。

神州租车TO B业务车队租赁每天的收入更高（车也gen），平均用车1.56万辆，收入12.35亿元，每天每辆车216元。再进一步想，以我自己每单50元以上的使用情况看，专车要保证盈利，每天跑了7、8单就够了。

不过呢，其实不用想这么复杂，你只要知道神州租车能持续的盈利，神州专车走高端路线也能盈利，这就够了。

但很多人搞不懂啊，他认个死理“反正你又做这个，又做那么，就一定是烧钱搞生态，马上会破产，下一个乐视”。

但哪有新业务不烧钱呢，互联网上烧的钱，算钱么——携程去哪儿的OTA大战、美团大众的O2O大战、58赶集的本地生活大战，优酷土豆的视频大战。

钱算什么，行业地位才重要，怕花钱说白了就是格局小。（神州优车资金充足，2017年敲定新三板最大定增案，获人保、银联及浦发等机构70亿战略投资；而神州租车账上现金高达49亿元。）

当市场对神州租车的偏见消弭，而业绩从专车砸出的黄金坑里爬出之时，我们是否应该把握住机会？当然，嗯要把握，但前提是不付出过多的溢价。

05

此时此刻的价值

如果论到投资亏钱折本的原因，恐怕绝大多数答案都是“买贵了”，那么神州租车贵不贵呢？

2017年，神州租车收入77.17亿元，净利润8.81亿元，经调整后净利润为6.13亿元。经调整指的是国际与非国际会计准则的差异，调整即减去了以下项目的盈亏：

股权支付的薪酬，各类投资（权益股及可赎回优先股、非对冲衍生品）的公允价值变动，应占联营公司利润，汇兑损益等。

2018.3.2，神州租车总市值为151亿港元，净利润对应PE为13.9（已考虑人民币兑港币汇率），调整后净利润对应PE为19.9。

这个估值是高还是低？拿一嗨租车作比再合适不过，注意：

不用赫兹租车作比较，是因为作为传统美国租车三巨头的市场占有率超90%，市场已经进入成熟期。而中国租车市场，离成熟期还有很长的路要走，两者估值模型不可同日而语；

 

另外，美股里中概股的低估值与港股的低估值应该是一个水平线上。

一嗨租车2017年中报显示，可用总车队规模为4.553万辆，往前推四个季度的收入和净利润分别为：24.02亿元，净利润0.97亿元。目前一嗨租车市值为8.13亿美元，PE值高达53（已考虑了美元兑人民币汇率）。

神州租车的相对低估显而易见，再基于对未来的信心，公司一直在大力度回购：

截止2017年末，神州租车共回购2.02亿股，占已发行股本约9.29%，花费金额达14.37亿港元，平均回购价为7.12港元，而目前股价7.01元。

专车砸出了神州租车的黄金坑，市场偏见将逐渐消弭，与同类公司比价更显低估，公司又集中火力回购。你觉得此时的神州租车，是个好机会吗？